美国东部时间11月5日，青客公寓(QK)在纳斯达克成功上市。

上市前夕，青客公寓大幅削减募资额，从此前计划的1亿美元降至4800万美元左右，腰斩过半。本次IPO，青客发行价为17.00美元，开盘价为17.35美元，盘中一度涨到19美元，但收盘时回落到17.64美元，市值为8.37亿美元。

成功IPO之后，相比于被传出赴美上市计划的自如和已经提交招股书的蛋壳公寓，青客公寓成功“抢跑”，成为长租公寓海外上市第一股。

然而，“现在这个时代，先上市并不代表做得好。”有业内人士称，现在很显然不是一个上市的好时机，对于青客来说，手握的是带血的筹码。

从创立之初，青客公寓便开始借力资本。2012年6月获得纽信创投的天使投资;2013年12月获达晨创投的A轮融资;2015年5月拿到赛富亚洲领投的B轮1亿8千万元融资;2018年4月17日完成数千万美元的C轮融资，由摩根士丹利管理的私募基金以及凯欣资本联合领投。青客公寓股权融资累计已超1亿美元。

与出色的募资能力相比，摆在青客公寓面前的是，三年亏损累计11亿、负债高达27亿的财务数据，以及“资不抵债”、“租金贷”隐患等悬而未解的大难题。即使上市，长租公寓第一股离“解套”依旧遥遥无期。

每出租一间房即亏损3821元

青客公寓成立于2012年，属于长租公寓行业起步较早的那一批，偏向为20-35岁城市青年租客提供1000-2000元/间的统一装修的公寓。为了打出差异化，青客通常选择稍偏僻的地铁站附近的公寓。

根据China Insights Consultancy的数据，就总租赁房间价值和数量计算，青客公寓排在国内长租公寓运营商的第三位。其在招股书中称，国内约80%的租客都希望租赁月租金小于2000元的房间，而若以该类房间数计算，青客是行业第一位。

青客公寓还称，其2017年和2018年的平均月末入住率为91.6%和92.4%，同样为行业最高。有业内人士告诉记者，业内的标准就是90%，如果想达到90%甚至更高，就要做促销，用价格杠杆来撬动出租率，但容易收不回本。

然而不管是行业第一还是第三，“以亏损换市场”是目前整个长租行业的现状，青客公寓也逃不开这一规律。

青客公寓持续亏损

据招股书显示，青客公寓2018财年净收入8.90亿元，较2017财年的5.23亿元增长70.3%，截至2019年6月30日止9个月，净收入为8.98亿元，较上年同期增长51.4%，净收入增速放缓。

而其净亏损金额由2017财年的2.45亿元扩大至2018财年的4.99亿元，截至2019年6月30日止9个月，青客公寓净亏损为3.73亿元，高于上年同期的3.24亿元。至此，青客已经连续3年亏损，累计亏损11.17亿元。

按2019年6月30日为止97621家租户计算，青客公寓每租出一间房即亏损3821元。当然，与2018年每间房亏损5469元相比，亏损幅度有所收窄，但离营收平衡还很遥远。

在连续亏损的前提下，青客不得不放慢了它的扩张速度。

青客公寓成立运营的第一年(截至2012年12月31日)，其可供出租的房间数为940间，且全部位于上海;截至2018年12月31日，其运营覆盖的6座城市共有91234间房间，复合年增长率为114.4%。

这种爆发式增长到了2019年已悄然放缓。截至2019年6月30日，青客公寓披露供给97621间房，增长率仅为7%，扩张乏力。

青客也意识到扩张将会带来亏损，其在招股书中称，将继续花费大量资金扩大公寓网络，我们发展业务的支出可能会比预期的花费更高，并且我们可能无法立即或大幅增加收入来抵消运营费用，因此我们可能会蒙受重大损失。

截至2018年12月31日，青客与房东的平均租赁合同签约期间为63.3个月，是中国主要的分散式长期公寓租赁运营商中最长的。但截至2019年6月30日，其中11.8%的合同将在2020财年年底到期，即将面临租金重新谈判，可能造成新一波租金上涨。

同时，租客流动性指标相当弱。截至2019年6月30日的9个月中，青客公寓与租户签订的平均合同期限为11.7个月，其中68.3%的合同期间等于或长于12个月。不过，在同一时期内，47.3%的租户在合同到期前就已退租，只有5.1%的租户选择了续租。

低于一年的平均租期，近半的租客提前退租，个位数的续租率，长租公寓第一股着实有些尴尬。

资不抵债，造血能力不足

青客公寓此次选择流血上市，其背后的巨大资金压力不言而喻。

招股书显示，截至2019年6月30日，青客的现金及现金等价物和限制性现金合计4.50亿元，按照2018财年亏损近5亿的数据来看，青客公寓账上的资金恐怕不够再支撑一年。另外，截至2019年6月30日，青客公寓总资产20.3亿，负债却高达27亿，股东赤字总额为19.71亿元，已出现“资不抵债”的情况。

这也暴露出青客成本居高不下和造血能力不足的问题。

和其他长租公寓运营商一样，青客公寓做的还是“二房东”的生意，其商业模式为赚取房租差。

招股书显示，2017财年、2018财年及2019年6月30日的前九个月，青客公寓的入住率分别为89%、91.6%和90.6%。上述期间，青客公寓的平均月租金(打折后)分别为1160元、1180元和1075元;青客公寓获得的折扣后租金差比例分别为26%、25.3%和20%。

青客公寓获得的折扣后租金差占比

截至2019年6月30日，单间折扣后月租金差额约为215元。考虑到青客公寓较低的房屋租金及高昂的运营成本，其利润空间并不大。

同样的时间段内，其每个房间的平均装修成本分别为20069元、19783元以及14747元，即使这一成本在逐渐下降，但对于单间月租金只有千元的青客来说，无疑是巨大的经营压力。若结合公司营销支出、维护支出以及空置率的情况，收回装修成本的周期或将更长。

长租公寓的装修成本几乎占到总成本的17%，极大地考验企业的现金流。2018年8月，青客公寓引入了融资租赁模式，与一家国有银行拥有的租赁服务公司合作，进行公寓的采购和装修。

青客公寓将装修过的房源连同家具出售给融资租赁公司，在五年内分期向租赁服务公司付款，到期后再返租。截至2019年6月30日，青客已通过此次合作对24.1%的公寓进行了翻新。合作为青客提供了资金，在一定程度上减轻了压力，但这仍然是借款模式，存在一定风险。

为了缓解高装修成本和高空置率的问题，刚装修完就挂出去出租的“甲醛房”不时出现在投诉平台。一名租客发帖称，2019年8月31日，其承租青客公寓旗下杭州市萧山区某房间后，皮肤开始过敏，并出现过敏性鼻炎等问题，要求青客工作人员上门检测，发现该房间甲醛超标4倍，但至今未收到退款。

同时，在一座城市扩张的初期，平台可能会继续产生前期装修成本以及其他运营成本和费用，而不会产生相应的净收入。

例如，在2018财年，青客在包括杭州、武汉和南京在内的多个城市大幅扩张，前期市场研究和测试产生了大量的前期费用，运营前支出占净收入的比例从2017财年的3.8%到2018财年的13.2%。

再说到造血能力，同多数分散式长租公寓企业一样，青客公寓的营收来自租赁及增值服务。其中，租赁是主要收入来源，分别占2017财年、2018财年、截至2019年6月30日止9个月营收的97.4%、89.6%、88.3%。

据招股书显示，2017财年和2018财年，青客公寓的租金收入(打折后)分别为5.09亿元、7.97亿元，截至2019年6月30日的前9个月，青客公寓的租金收入为7.93亿元。

由于过于依赖租金收入，如果不能及时、低成本地吸引或留住足够的租户，或者房间空置期比预期长，可能会给经营业绩带来不利影响。

营收方式过于单一，青客也在试图扩展自己的增值服务，例如基于会员的新零售平台Qingke Select。青客的增值服务收入所占的百分比从2017财年的2.6%增长到如今的11.7%，依旧有很大的增长空间。

被指“不办租房贷款就涨租金”

提到长租公寓行业，“租金贷”是一个逃不开的话题。

“租金贷”是指租客在与长租公寓企业签下租约时，与该企业合作的金融机构签订贷款合约，由该金融机构替租客支付全年房租，租客向该金融机构按月还租房贷款。但业内的常见操作方式是，长租公寓一次性得到全部租金后，会利用资金进行扩张，签订更多房源从而扩大市场。

青客公寓在招股书中称，平台鼓励租户向金融机构借款，然后使用分期付款来预付租金。预付半年租金可享受5%的折扣，预付全年租金可享受10%的折扣，同时借款的利息也由青客公寓承担。

2017财年、2018财年、截至2019年6月30日的9个月，青客租金分期付款的利息已经达到0.41亿元、0.74亿元和0.54亿元。

截至2019年6月30日，青客与11家金融机构合作提供分期付款的“租金贷”，合约期通常为26个月，65.2%的青客公寓租客采用了租金贷，未偿还本金8.726亿元。

其实早在2018年9月，上海市住建委、市房管局会同相关部门，就租金贷款问题成立多个检查组，检查并约谈了包括青客公寓在内的16家上海代理经租企业，重点询问有关租金贷情况。2019年的3·15期间，青客房租难退、收费不透明等问题再次被曝光。

从2016年9月开始，青客公寓依次与上海华瑞银行、陆家嘴国际信托公司、招商银行达成贷款协议。2017年6月19日，青客公寓与上海翔梓金融信息服务有限公司达成融资服务协议，由后者向青客推荐个人投资者，循环授信额度为8000元，年化利率水平为10%。

值得注意的是，上海翔梓金融信息服务有限公司是上海的一家P2P平台，其旗下的魔房宝平台为“存量物业租约收益权金融平台”。上海市公安局奉贤分局于2019年7月23日发布关于“魔房宝”的案件侦办情况通报。目前该平台已被冻结，平台实际控制人凌某已被逮捕。

通过“租金贷”高速扩张，也导致平台被曝乱象多发，青客公寓在黑猫投诉、聚投诉、315消费保等投诉平台，累计已收到近千条投诉。有租客称，“青客公寓以不办租房贷款就涨租金为由，强行办理了两年的网商银行租房贷款，住满一年可以无责任退房。但租户在搬走后依旧没有退网商银行的租房贷款，影响个人征信。”

“简单来说，租金贷相当于利用杠杆，玩起来的最大风险就是一旦企业资金链断裂导致爆雷，租客房子不能住，钱还要继续交。”某业内人士告诉记者。

美凯龙爱家总裁、创始合伙人冯全林称，长租公寓的玩家有一个核心的平衡点要解决：拿的房少，市占率就少，影响力小就没法形成有规模效应的供应链优势。一旦拿得多了，出租率又无法保障，就得打折降价做促销，成本无法保障运营就会跟不上，造成甲醛房等社会话题，以及原始承诺与实际交付无法兑现等一系列连锁反应。

他认为，行业还是要回归理性，不能盲目扩张。

12万间房的小目标，并不好实现

2019年是分散式公寓品牌的多事之秋，行业主动洗牌。据不完全统计，目前已经有多达26家长租公寓因资金链断裂、经营不善而破产。

冯全林认为，长租公寓暴雷有几个原因：首先，过度依赖“租金贷”这种金融方式，来解决扩张的资金。第二，涌进来的玩家过多，哄抬物价，导致收房成本急剧上升。第三，当整个行业进入红海之后，从业者整体比较贪婪，失去了克制和理性。未来2到3年，这个行业肯定是向好的方向发展，但肯定也是良币驱除劣币的过程。

虽然说长租公寓这个行业本身不够克制，但长租公寓的前景是真实存在的。

长租公寓主要分为传统的C2C模式和品牌长租公寓模式。青客称自己在中国品牌长期公寓租赁市场的主要运营商中排名第三。

2018年，美国等发达国家的品牌长期公寓租金渗透率在46.0%，中国仅为1.8%，预计到2024年将达到11.2%，仍有巨大的发展潜力。

而品牌的长期公寓租赁模型还包括集中型和分散型，其中分散的长期公寓将是中国市场的主要商业模式。2018年，中国分散式长租公寓的市场规模为261亿元人民币，预计到2024年将增至3317亿元人民币。

长租公寓一直是一个微利的行业，要想突破盈亏的平衡点，冯全林告诉记者：“首先是要提升内部效率，对外能打仗;第二是要会算账。出租率、收益率、成本等等都要算好，烧钱是没有春天的。第三是要提供真正品质化的服务，现在很多长租公寓手握用户的大数据，可以在整个数据链上去提供更丰富多元的服务，比如基于用户需求的商品供给、服务供给和异业合作，一鱼多吃。”

在业内人士看来，5万间是一条盈利线，青客公寓创始人金光杰曾在C轮融资之后，将目标提高至12万间房。目前看来，青客距该目标仍有距离。即使上市，这条路也并不好走。

“只有非常少的，真正优质的公司才值得去美国上市”，昨日，金沙江创投主管合伙人朱啸虎在朋友圈表示。他提醒，赴美上市一定要重视路演，而不是贪图容易，否则很快会沦落成没人关注、没有交易量的孤儿股，市值腰斩甚至膝斩，员工也因为期权大幅贬值而失去信心。

身处眼下这股赴美破发潮，青客能成为例外吗?

文|燃财经 苏琦