“像我们做得早的人都是有原始股的，万色城的原始股是根据业绩多少按照比例给的，我已经和公司签合同了，上市以后按合同走就行。”已经做了几年万色城店主的小希(化名)告诉记者，万色城上市后她将获得原始股。

不过，6月10日，国内S2B2C社交电商万色城(Vance International，INC.)2018年12月10日向港交所递交的招股书被曝已满6个月。按照港交所的规定，企业递交招股书6个月之后，若不能顺利上市，则港交所会将其上市进程调整为“失效”。这也意味着万色城首次赴港上市失败。

对于万色城此次IPO失败的原因，网经社电子商务研究中心特约研究员、北京盈科(杭州)律师事务所方超强律师在接受记者采访时表示，目前还不太不清楚，但据他猜测，或许主要和万色城业务的合规性、稳定性和发展预期等因素有关。

万色城主营业务为销售自有品牌产品，并通过为店主提供服务一次性收取高额创业费。通过构成万色城平台上店主收入来源的销售产品、招商奖金、团队奖金，或许可以对万色城的商业模式有进一步了解。

“招一个店主，招商奖金是9000元，招一个实习店主，招商奖金是2000元。”那么，如此大额度的奖励存在什么风险?万色城又将如何清除其IPO道路上的障碍?

招一个店主奖9000元去年上半年仅新增店主124人

成立至今已有10年的电商企业万色城运营着两个平台——万色商城和万色城商学院。

万色商城的定位是S2B2C社交电商公司，以库存模式和市场模式提供自有品牌产品(获得大部分收入)和较少第三方品牌产品。其中，自有品牌产品包括两部分：保健品和美容产品。而万色城商学院则主要为其业务合作伙伴(即店主和实习店主)提供教学等服务。在小希发来的一份“万色城介绍2018年新版”PPT中 ，万色城称自己为“一个致力于把草根创业者培养成未来创业家的轻创业平台”。

招股书显示，目前万色商城拥有3.5万商家，这其中包括2万网商(即店主)和1.5万实习店主。这3.5万商家不仅贡献了万色城大部分的营收，还成为万色城打造“网上创业大学城”的着力点。

不过，在万色城发展一个店主或者实习店主还是有一定难度。万色城客服人员告诉记者，要想成为万色城实习店主和店主，准入门槛有所不同。

客服人员进一步介绍称，具体来说，注册实习店主需要一次性购买1万元的益生菌、万色水母等万色城核心产品，且一年内需要完成共计3万元的业绩(即销售产品，自买或他人买)。对于实习店主，核心产品返利金额为采购金额的40%。

而注册店主(即网商)则需要一次性缴纳平台服务费现金4.98万元，店主会相应得到一个礼包，对其的返利相比实习店主略高一些，核心产品返利金额为采购金额的45%~50%。

“实习店主是有期限的，注册之日起一年有效。一年内销售额达到3万元保留名额，达不到取消实习店主资格。如果一年内销售额达到20万元，就可以升级为店主了。”另外一位三四线城市万色城店主龙梅(化名)告诉记者，实际操作中，对实习店主的返利比例可能更低，“比如万色臻肽，零售价格是398元，如果是店主的话销售可挣199元，如果是实习店主就只能挣119.4元。”

而成为店主后，如何赚钱决定了万色城拉新效果的好坏。

小希告诉记者：“要赚钱的话，一开始肯定是从销售产品起步的人比较多，但是如果你资源好的话，也可以招商跟销售一起做，这也是一部分利润来源。”

小希口中的招商，简单来说就是为万色城招募新店主(及网商)，新招来的店主将成为其团队中的一员，而招商也是有招商奖金的。“招一个店主，招商奖金是9000元;招一个实习店主，招商奖金是2000元。”小希告诉记者。

“招商分为两种，一种是招实习店主，一种是招店主，你可以招店主成为你的合作伙伴，也可以招实习店主。实习店主就相当于是给你打工，他销售的产品有10%的利润是在你这边的。”小希说，“在万色城里，做到店主最终肯定是要以招商为主，也一定要有属于自己的团队，通过团队的业绩奖励，长期挣钱。”

综上所述，销售产品、招商奖金、团队奖金是店主的主要收入来源。

不容乐观的是，万色城每年新增店主(即网商)数量正在急速下滑。招股书数据显示，2015年~2017年，新注册的网商数量分别为4153、3979、2340。而从2017年上半年到2018年上半年，新增网商数量从859个锐减至124个。

销售自有品牌产品为主大部分卖给了“店主”

“因为公司(万色城)要上市，所以今年活动特别多。”龙梅告诉记者。

的确，记者注意到，6月12日万色城平台上一则限时招募实习店主的活动显示，仅需购买5970元产品就可以注册成为实习店主，而此前则需要下1万元的订单才能注册。由此可见，万色城拉新促销活动的力度颇大。

回过来再看万色城的收益，主要来自销售商品(主要包括自有品牌产品及较少第三方品牌产品)、提供服务，以及几乎可以忽略不计的向第三方品牌产品卖家收取的平台佣金。

招股书数据显示，2015年~2017年，万色城营收分别为3.32亿元、2.25亿元、2.82亿元，经营业务的纯利润分别为0.67亿元、0.28亿元、0.45亿元。

拿截至2018年上半年的营收构成来看，其销售商品收入占比63.1%，提供服务收入占比36.6%，平台佣金占比仅为0.3%。

记者注意到，目前万色城商品品类划分为食品(包括保健品)、美妆、家居、母婴及海淘五大类。而在商品销售收入中，包括保健品及美容产品在内自有品牌产品的销售收入占据较大比重。

招股书显示，2015年~2017年，以及2018年上半年，万色商城自有品牌产品的收益分别占其销售商品所得收益的92.6%、93.8%、77.2%及87.8%。不难看出，销售自有品牌产品仍是万色城销售收入的大头。

值得注意的是，招股书中还提到，万色城大部分产品出售给自己的业务合作伙伴，而业务合作伙伴主要是指网商和实习店主，这意味着万色城的大部分商品都出售给了店主和实习店主。

此外，万色城的服务也主要提供给店主和实习店主，主要包括教学服务、仓储和物流服务、客户服务、信息技术服务等。之所以能享受到这么多服务，是因为店主在注册时缴纳了近五万元的一次性服务费。招股书显示，万色城大部分店主由实习店主发展而来。

在美商社创始人王鹏辉看来，“万色城本质上就是微商，只是把自己包装成平台，其主要靠销售自有品牌产品赚钱。”

不过，“几千万的净利润在微商行业算是中等体量”，王鹏辉说，“万色城入门门槛高，不利于纳新。”

商品销售毛利占比过低是否涉嫌传销仍存疑

与首家在纳斯达克上市的社交电商云集(YJ，N)相比，赴港IPO的万色城似乎并没有那么幸运。从规模上来看，二者似乎也不在一个量级上。云集招股书显示，2017、2018年其总营收分别为64.44亿元、130.15亿元，而万色城2017年的营收仅为2.82亿元。

王鹏辉认为，即便是像云集这样的社交电商，也很难做大体量。“因为中间这些人(指会员、店主等)其实是不怎么赚钱的，又很难继续裂变下去，新增的(会员、店主)还没有流失的多。”

“‘拉人头’本身就不是可持续的模式，但这只是其中一个影响因素，核心还是店主的动力不足，利润太低。”王鹏辉觉得，相比之下，微商层级批发的模式也不错。微商的生意逻辑很简单，但现金流很好，都是现款交易。

毛利率方面，招股书数据显示，万色城整体毛利率从2017年上半年的61.0%，增加至2018年上半年的73.1%。同期分业务来看，销售商品的毛利率从33.1%增加至58.1%，其中美容产品由33.4%增加至54.7%，保健品由35.6%增加至70.5%。而提供服务的毛利率则更高，由99.2%略降至98.7%。

在网经社电子商务研究中心特约研究员、浙江圣港律师事务所高级合伙人黄伟看来，万色城销售商品的毛利占比非常低，说明其商品销售的导向过低，这或许也是影响万色城上市的因素之一。

此外，万色城在发展之路上也面临着诸多风险。网经社总编辑、电子商务研究中心主任曹磊认为，过于依赖有限的供应商为自有品牌业务供应产品，或许是万色城最为突出的风险。

招股书显示，2015年~2017年以及2018年上半年，万色城向五大供应商的采购额分别为1.30亿元、0.45亿元、0.53亿元及0.42亿元，分别占同期采购总额的69.9%、67.6%、68.9%及60.9%。此外，同期万色城向最大供应商的采购额分别占到同年采购总额的50.8%、37.0%、48.5%及42.9%。

万色城向前五大供应商的采购额占比超过60%，最大供应商采购额占比近半——对单一供应商的依赖，或将成为企业发展道路上的地雷。2016年下半年，与最畅销产品万色水母I系列的主要供应商终止供应关系一事，便使得万色城美容产品销售收入由2015年的2.69亿元减少至2016年的0.78亿元。

此外，近两年来，社交电商涉嫌传销争议不断，万色城也不例外。方超强认为，从业务模式来看，万色城大额购货、以及需要不菲的创业费才能获得优惠购物资格，与“拉人头”的传销模式极为相似。网经社电子商务研究中心法律权益部分析师姚建芳对此表示，“拉人头+入门费+团队计酬”是构成传销的三大要素。

记者注意到，原国家工商行政管理总局于2016年3月发布的《新型传销活动风险预警提示》中已明确指出：根据禁止传销的相关法律法规规定，不管传销组织如何变换手法伪装自己，只要同时具备以下三点就可以断定涉嫌传销：一是交纳或变相交纳入门费，即交钱加入后才可获得计提报酬和发展下线的“资格”;二是直接或间接发展下线，即拉人加入，并按照一定顺序组成层级;三是上线从直接或间接发展的下线的销售业绩中计提报酬，或以直接或间接发展的人员数量为依据计提报酬或者返利。